08年医药行业研究报告:2008年医药行业投资策略报告

要点
　　2007年前11个月，医药制造业实现工业总产值5661.7亿元，同比增长24.85%；是近十年来的高位；行业实现销售收入5207.23亿元，同比增长24.56%，呈现出产销两旺的态势，行业回暖趋势确立。
　　上市公司前三季度实现销售收入1398.35亿元，同比增长16.7%，营业利润335.89亿，同比增长16.2%，实现净利润70.70亿，同比大增62.0%。各个子行业均呈现明显的业绩拐点。其中化学原料药和医药商业子行业表现最为抢眼。
　　三项费用率、应收帐款率、剔除投资受益后的净利润增长和产业集中度的提高等各项指标均体现出医药行业实现了可持续性的景气回升，而不仅仅是建立在06年低基点上的恢复性反弹。
　　医改成是未来医药行业发展的最大推动力，预计医改将为医药市场带来至少1100亿的市场扩容，对应上市公司约20％的销售增长。考虑未来医改投入力度的进一步加大的可能性和人民医疗消费意识的唤醒，未来2－3年行业将呈现加速增长的态势，销售规模的增长将远不止1100亿。
　　在上游行业受宏观政策和外部环境影响较大的背景下，医药作为非周期性、出口依赖性弱的、具有成长确定性的行业投资价值凸显。我们建议08年超配医药股，重点关注医改受益和自身高成长性的公司，推荐恒瑞医药、双鹤药业、白云山、双鹭药业、华海药业、康缘药业、广州药业、康缘药业、天士力、国药股份、一致药业和新华医疗。
　　一.行业运行现状与趋势分析
　　1．行业逐步回暖，呈现产销两旺
　　任何改革，都要经历发现问题、寻找解药、整肃规范、碰撞激荡、调整适应、重获新生这一系列的过程。医疗体制改革牵动数亿人民的生命健康问题，自然更将格外艰难和慎重。2006年，可以说是政策变更下医药行业的整肃、碰撞阶段。进入2007年，行业在逐渐规范化的进程中开始复苏，整体经济效益好转，我们认为，行业已经进入了调整适应的阶段。2007年1-11月，医药制造业实现工业总产值5661.7亿元，同比增长24.85%；是近十年来的高位；行业实现销售收入5207.23亿元，同比增长24.56%，呈现出产销两旺的态势。从目前的情况可以推断，2007年全年总产值超过6000亿将没有悬念。
　　2.原料药涨价带动出口额再创新高
　　今年以来，我国西药类商品出口继续保持快速增长，西药原料药重点商品出口价格有较大幅度上涨。据IMS的统计数据显示，今年前10个月，我国医药保健品进出口总额达312亿美元，同比增长24.3 %，其中出口额再创新高，达到198亿美元，同比增长23.3%，进口额为114亿美元，同比增长26.1%；贸易顺差实现85亿美元。在出口产品中，西药原料以出口额110亿美元位居第一；医院诊断与治疗器械紧随其后，出口额达22亿美元；医用敷料排名第三，出口额为19.4亿美元。
　　3．上市公司业绩拐点凸现
　　上市公司层面，前三季度共计实现销售收入1398.35亿元，同比增长16.7%，营业利润335.89亿，同比增长16.2%，实现净利润70.70亿，同比大增62.0%。各个子行业均呈现明显的业绩拐点。
　　子行业中，化学原料药表现最为抢眼，主要得益于今年以来VC、VE、VB2青霉素工业盐等原料药在二、三季度的价格飙升，但从图3中可以看出，进入四季度，多数品种的价格出现了大幅回落，其中青霉素工业盐、阿莫西林的价格已经回落到年初的较低水平。原料药行业受价格波动的影响很大，类似于上游行业的特性，我们的判断是，原料药行业还没有进入成熟期，因此价格尚存在较大的波动性。未来，随着原材料及工业成本的上涨以及环保压力造成的企业停减产，价格将适当回升到比较理性的水平，但像今年的价格高点这样的位置仍难以维持。此外，由于受出口退税下调、人民币升值以及环保投入加大的影响，未来一段时间原料药行业面临的挑战不可忽视。
　　医药商业是我们自四季度来一直推荐并看好的子行业，具有规模化集约化优势的地方性龙头将受益于医药市场规模的扩大和流通渠道的扁平化。相比美国前三大医药流通商的市场占有率约94％，我国的医药流通业集中度还很低，存在很大的提升空间。目前已有一些流通企业进行了不同地区间的业务整合，未来这仍是流通业发展的一个方向，我们相信通过这种整合，能够提高企业的营运和管理效率，并逐步催生出一些流通领域的"巨人"。
　　生物制药是一个"高投入、高风险、高收益、长周期"的行业，对技术设备及资金要求都较高，具有较高的进入壁垒。从政策面来看，生物制药行业有望在国家鼓励创新的大背景下加速发展。新的《药品注册监督管理办法》和"生物产业发展'十一五'规划"都显示了鼓励和扶持生物制品的政策导向。从行业发展的阶段来看，我国的生物医药产业可以说已经奠定了一定的技术、资金和人才基础，进入了较快的发展时期。虽然其规模与实力尚与国外存在较大差距，但随着新产品新技术的积累逐渐成熟，未来的发展值得期待。
　　化学制剂子行业在2006年受药品降价、打击商业贿赂等政策性影响较大，进入07年，随着医院和零售终端用药规模的恢复和扩大，制剂企业的销量也出现了恢复性增长。我们认为，这个子行业的未来的利润分配将更加不均衡，具有规模优势的普药企业将受益于中低端市场的拉动，具有研发优势的企业也将强者恒强，而中小企业的生存将愈发困难。
　　中药是我国的特色产业，分为品牌中药和现代中药。我们看好现代中药中具有产品创新能力的企业。而品牌中药领域由于一些公司囿于原材料的稀缺，面临产能瓶颈，如何解决这个问题是影响品牌中药未来发展的重要因素。
　　国内的医疗器械企业基本主打中低端市场，在07年前三季度业绩表现平平，更因个别企业受同质化竞争影响严重，拖累了行业利润出现负增长。但未来随着各个县级医院及乡镇卫生院等农村医疗卫生服务网络的搭建，具有价格优势的国产医疗器械有望实现突破性增长。
　　4．我们对今年医药行业高增长的看法
　　我们该如何看待今年以至未来医药行业的走向？这种高增长究竟是06年低基点上的恢复性增长，还是行业整体运行状况的回暖呢？
　　数据显示，上市公司前三季度三项费用率为18.7%，同比去年下降了1.1%，体现出企业管理能力的提高。行业的应收帐款率也从06年的22.88%下降到了20.15%，体现出企业加紧资金回笼，加强风险控制能力的提高。
　　客观全面地考虑，新会计准则的变化，投资收益的增加以及06年的低基数，都一定程度上贡献了今年行业的高增长，我们认为08年的净利润增长速度可能将稍逊于07年。我们测算，剔除投资收益（包括长期股权投资）的影响，医药板块前三季度的净利润仍实现了22.7%的增长，说明企业盈利能力的提高仍是利润增长的主要原因。
　　乐观的数据印证了医药企业在变革过程中，经历了低迷、调整后，实现了可持续的经营模式的优化和盈利能力的提高，伴随医改将带来的市场扩容，我们仍有充分的理由看好医药行业未来的发展。
　　二.我国医疗市场现状及医改话题
　　1.看病贵
　　长期以来，我国医疗服务最突出的问题之一就是看病贵。政府财政投入不足、医疗保险发展缓慢、公立医院逐利明显、医疗市场监管不利、医药流通秩序混乱等一系列原因使得人民看病吃药负担重。无论在城市还是农村，人民因经济问题而生病无法治疗的情况非常严重。
　　2.看病难
　　由于历史原因，我国的医疗服务体系还存在结构失衡的问题，就是说高端医疗市场中，三级医院有一万九千多家，数量上只占医疗机构的7％左右，而其诊疗的人数却占总体病人数的65％以上，因此造成了"看病难"的问题。随着医改的推进，政府将着力建设县级医院、乡镇卫生院等农村卫生服务网络，大力改善农村医疗卫生条件，使其承担其更多的人民医疗需求。同时，大医院主要承担危重疾病的治疗，通过社区首诊、分级医疗和双向转诊等办法缓解医疗需求过度集中于大医院的现状，使结构恢复到正三角的水平。这个转变对于医药行业的影响在于，农村中低端市场的扩大必将带动质优价廉的普药加速增长。